(轉載自 台灣經濟學會季刊 -- 第10期, 陳旭昇, 台灣大學經濟系)
台灣的經常帳動態
近年來台灣經常帳盈餘大幅擴大 , 除了屢次被主要貿易夥伴美國列入匯率操縱國觀察名單 , 並受到持續關切之外 (參見美國財政部歷年以來的 《主要貿易夥伴總體與外匯政策報告》), 台灣央行也多次對外說明如何解決經常帳失衡問題 ( 中央銀行 , 2015, 2016, 2018, 2021) 。圖 1 為1981:Q1–2021:Q4 台灣經常帳佔 GDP 比例 (CAY, 左縱軸 ) 以及新台幣對美元匯率 (S, 右縱軸 ) 。 根據圖 1, 台灣的經常帳動態歷經 3 個重要時期。 隨著經濟快速發展 , 1980 年代開始累積經常帳盈餘 (唯一例外為 1981 年因第二次能源危機之影響而出現赤字), 並在 1986 年第 3 季達到高峰 ( 佔 GDP 22.6%), 薛琦 (1994) 將這段時期的鉅額貿易不平衡稱為台灣對外的 「總體失衡現象」。
由於對美國長期而大量的貿易順差, 導致美國的嚴重關切。在美方壓力下, 新台幣開始升值 (參見錢復, 2005, 第 17 章), 而經常帳盈餘也從 1990 年代開始逐步減少。以薛琦 (1994) 的說法來形容, 就是逐漸邁向「總體平衡」, 也就是經常帳盈餘趨近於零。新台幣的大幅升值固然對於製造業的生產與出口造成衝擊, 根據薛琦 (1994), 台灣主要出口產業在 80 年代後期能夠朝升級方向改變, 透過生產自動化使勞動生產力大幅提升, 應與新台幣的升值有密切關聯。然而, 約莫從 2000 年開始, 台灣的經常帳動態重新出現「總體失衡現象」, 經常帳盈餘佔 GDP 比例從 2000 年第 1 季的 1.6% 開始一路攀升, 到了 2021 年第 4 季時已經達到 15.5%。在此同時, 新台幣對美元匯率並未因為經常帳盈餘而有所調整, 在 2020 年第 4 季之前從未升破 28.5 的價位, 被媒體與金融圈稱之為「彭淮南防線」。
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| 圖1: 台灣的經常帳佔 GDP 比例 (CAY) 以及新台幣對美元匯率 (S) |
為了進一步做跨國比較, 圖 2 畫出瑞士 (CH), 德國 (DE), 中國 (CN), 日本 (JP), 南韓 (KA), 以及挪威 (NO) 等存在大幅貿易順差國家的經常帳佔 GDP 比例, 不難發現, 台灣經濟從 2000 年開始, 長期持續 20 多年的「總體失衡現象」, 與其他國家比較, 可說是「數一數二」, 大概只有挪威與瑞士差可匹敵。以 2000--2020 年為例, 台灣經常帳佔 GDP 比例的平均值為 9.1%, 挪威為 10.7%, 而瑞士則為 8.3%。從 2015 年開始, 台灣的經常帳佔 GDP 比例更是開始超越挪威與瑞士 (參見圖3)。以台灣這麼一個非天然資源出口國而言, 能夠累積如此龐大的經常帳盈餘, 在世界各國中, 相當獨特。
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| 圖 2: 經常帳佔 GDP 比例 (瑞士 (CH), 德國 (DE), 中國 (CN), 日本 (JP), 南韓 (KA), 以及挪威 (NO)) |
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| 圖 3: 經常帳佔 GDP 比例 (台灣 (TW), 瑞士 (CH), 以及挪威 (NO) ) |
大幅順差是好事嗎?
順差擴大如果是市場經濟運作的結果, 代表經濟體發揮其國際貿易上的比較利益, 透過產品本身的品質與其不可取代性進入國際市場並獲利, 當然是樂觀其成。然而, 如果一個國家把匯率當成經濟成長與發展工具 (參見 Dooley et al., 2004), 使得貿易順差是因為低估本國貨幣價值所致, 這樣的做法就值得商榷。透過不公正 (unfair) 的外匯市場干預手段佔貿易夥伴的便宜, 使得經常帳盈餘是匯率操控的結果, 想當然爾這就是「以鄰為壑」(beggar thy neighbor), 久而久之就會面對來自貿易對手國的關切與壓力。
再者, 凡事都有其利害兩面, 順差帶來經濟成長 (export-led growth), 但是也會讓國內景氣容易受到國外因素的外生衝擊而波動。如果國外需求增加刺激出口成長當然是好事, 但是當國外需求驟減時, 也會使得經濟體陷入衰退。
一昧仰賴出口引導的經濟成長, 自然會使國內資源流向出口產業, 造成產業發展與經濟結構有注重出口產業成長, 輕忽內需服務業發展的「頭重腳輕」現象。常有論者謂台灣的內需規模小, 所以需要透過出口促進經濟成長。內需規模小固然是事實, 但是「善用」出口成長優勢與「依賴」出口成長似乎不是同一件事。
打個比方來說, 如果學生在數學上有優勢, 我們也不會鼓勵他們只念數學而荒廢其他科目。要不然, 如果遇到有鑑別度的考題, 他們當然可以透過數學一科彌補掉其他科目分數的不足, 然而, 如果數學考題缺乏鑑別度, 出得特別難 (連有優勢的學生都不會寫), 或是出得特別簡單 (大家都會寫), 就會因為只「押寶」在數學一科上而吃了大虧。
同理, 一昧透過匯率貶值政策形塑仰賴出口引導的經濟成長, 就容易因為國際因素而陷入嚴重衰退。舉例來說,在 2009 年 2 月 14 日的經濟學人雜誌就有一篇標題為: Mirror, mirror on the wall The ugliest economy of them all? 的文章, 敘述在 2009 年的全球衰退中, 台灣的受創最深, 理由就在於台灣太過依賴出口產業。
因此, 從風險控管的角度來看, 或許應該讓出口與內需產業猶如一個投資組合 (portfolio), 透過比較不易受到國外衝擊影響的內需產業, 分散部分因為外需造成的衰退風險, 進而降低整體景氣波動風險 (參見 Basri and Rahardja, 2011)。
台灣的貿易順差是因為消費與投資不足所致?
我們時常聽到一種說法, 認為台灣之所以有長期大量的貿易順差, 是因為消費與投資不足, 造成超額儲蓄增加, 進而導致貿易順差。我們可以透過資料來檢視「消費與投資不足」的這種說法。首先, 圖 4 呈現消費 (CON) 與投資 (INV) 等支出佔 GDP 比例。我們不難看出, 消費佔 GDP 比例除了因為受 Covid-19 疫情影響, 在 2020Q1 之後大幅下降之外, 從 2000 年到 2019 年之間, 從 56% 下滑到 52%, 至於投資佔 GDP 比例, 從 2000 年到 2019 年之間, 大致從 27.2% 下降到 25.5%。或許就是因為貿易順差擴大伴隨著消費與投資下滑, 讓人們有「消費與投資不足」造成貿易順差的錯覺。
然而, 除非是對於經濟結構與因果關係做出更進一步的假設, 利用國民所得恆等式解釋貿易順差 (如中央銀行, 2015) 難免有誤導之嫌。一如陳旭昇 (2021) 的討論, 恆等式左右兩邊的總體變數都是內生變數, 變數之間的相關性不宜詮釋為因果關係, 更不該遽下定論, 認為貿易順差就是消費與投資不足所致。
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| 圖 4: 各項支出佔 GDP 比例 : 消費 (CON) 以及投資 (INV) |
以「消費與投資不足」解釋貿易順差是一種從需求面出發的看法, 亦即, 當台灣的生產力增加, 使得產出增加, 由於國內的需求不足, 不願意消費這些產品, 就只好將這些產品賣到國外去。然而,我們可以從供給面出發提供另一種思考。
在鼓勵出口的政策下, 資源被吸引到以出口為主的產業, 使得總合產出中, 並非為了滿足國內需求, 而是為了要外銷到國外的商品比重增加 (參見 Eichengreen, 2006), 則國內消費佔 GDP 比重也會因而下降。我們可以透過台灣生產面的資料來檢視這個想法。圖 5 呈現台灣的農業 (AGR), 工業 (IND), 製造業 (MAN) 以及服務業 (SRV) 等各部門生產佔 GDP 比例。
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| 圖 5: 各項生產佔 GDP 比例 : 農業 (AGR), 工業 (IND), 製造業 (MAN) 以及服務業 (SRV) |
首先, 農業的生產佔 GDP 比例穩定下滑, 這與一般的經濟發展過程相一致。然而, 一個有趣的現象是, 工業或製造業生產佔 GDP 比例與服務業生產佔 GDP 比例剛好在 2001 年開始, 走勢出現逆轉。工業從 1980 年代的高點約略 45% (製造業為 38%), 到了 2001 年分別下降到 29% 以及 23% 的低點, 嗣後開始反轉向上。相反的, 服務業生產從 1980 年代約略 48% 的低點, 到了 2001 年上升到將近 70\% 的高點, 之後也開始反轉一路向下。
一般來說, 工業或製造業的產品以貿易財為主, 而服務業所提供的商品以非貿易財為主。也就是說, 從 1980 年代迄今, 台灣 GDP 的成長除了表示商品與服務的生產增加了, 但是其組成在 2000 年之後也發生了改變。一個可能的解釋是, 因為台灣央行的匯率貶值政策 (參見陳旭昇, 2019), 使得資源都被吸引到以出口為主的工業與製造業, 貿易財的比重因而增加, 非貿易財生產減少, 從而產生貿易順差。
也就是說, 如果生產出來的商品裡面, 非貿易財比重減少, 製造出來的貿易財本來就不是打算要提供國人消費, 則國內消費如何提升? 再者, 固定資本形成中, 營建工程, 土地改良與耕地開發等均為非貿易財, 當非貿易財部門萎縮的同時, 投資自然也會隨之下降。
簡言之, 台灣的匯率政策改變了資源在不同產業間的分配, 造成產業結構轉變。而產業結構轉變讓貿易財生產增加, 進而造成貿易順差增加, 同時也使得消費與投資減少。也就是說, 消費減少 (儲蓄增加) 與投資下降或許並不是貿易順差的原因, 而是跟貿易順差一樣, 同為匯率貶值政策所造成的結果。當然, 這只是初步觀察資料所提出的假說, 台灣的鉅額經常帳順差是否來自此「貿易財假說」 ( tradability hypothesis, 參見 Stöllinger, 2020), 有待未來進一步的實證研究分析予以驗證。
該如何改善此「總體失衡現象」?
對於該如何改善此「總體失衡現象」, 有論者主張, 可適度調降部分商品的進口關稅, 以降低貿易順差。亦有人建議, 可發行基礎建設公債，藉以引導民間資金從事投資。
調降部分商品的進口關稅如果能夠讓進口商品價格下降, 自然有可能刺激進口, 使貿易順差降低,但是這只有短期的效果, 同時也必須考量對於財政收入的影響。更進一步的問題是, 進口關稅能夠不斷調降嗎? 我們最多也只能調到零關稅, 似乎不可能以負關稅來補貼進口。此外, 一旦因為關稅調降使得貿易順差減少甚至變成逆差, 我們是否又得調升關稅? 試問, 租稅政策是否適合在短期間這樣反反覆覆調整嗎?
至於發行基礎建設債, 引導民間資金投資使經常帳餘額下降的說法還是讓人不解。其背後的假設是「儲蓄固定不變」。 然而, 當債券供給增加, 使利率上漲, 進而讓消費減少, 儲蓄增加, 則經常帳餘額未必會減少。此外, 基礎建設債對應的是公共支出, 當公共支出增加, 短期也能使經常帳餘額下降, 但是之後如果造成排擠效果, 也可能會進一步排擠掉其他民間投資, 使得經常帳盈餘持續增加。
根據 Eichengreen (2006), 全球長期的經常帳失衡 (亦即, 從全球的角度來看, 有的國家長期處於經常帳順差, 有的國家卻有長期經常帳逆差) 的可能解釋很多, 對於研究者而言猶如瞎子摸象, 執著在一種解釋上 (如反覆強調消費與投資不足) 難免掛一而漏萬。
在最新的研究中, Chinn and Ito (2022) 羅列以下幾種可能原因:
(1) 最適跨期模型觀點,
(2) 財政政策與人口老化導致公共支出增加,
(3) 促進出口以引導經濟發展成長,
(4) 全球儲蓄過剩,
以及 (5) 外匯市場干預與匯率操縱。
其中, (3) 與 (5) 相關, 但並非完全相同。舉例來說, 政府可以透過匯率操縱鼓勵出口, 但是也可以透過租稅手段補貼出口廠商。而干預外匯市場之原因未必是為了刺激出口, 有時候只是為了預防性動機而累積外匯資產。
因此, 如果想要改善經常帳失衡, 首先應該要做一個深入的研究, 先搞清楚到底台灣長期的經常帳盈餘是什麼原因造成的, 才能對症下藥。否則, 只要造成經常帳盈餘的主要因素一直都在 (亦即造成沸騰的火源一直還在), 則無論是「調降進口關稅」, 或是「鼓勵國內投資」, 都只是杯水車薪,效果不大。
最後值得一提的是, 當經常帳順差時, 實質匯率就會升值, 在中長期 Marshall-Lerner 條件成立下,支出移轉效果發生作用, 會使經常帳下降; 而經常帳下降, 就會讓實質匯率貶值, 經常帳自然又會上升。這就是經常帳的自動調整機制。因此, 減少對外匯市場干預, 讓匯率盡量發揮其市場價格的指引功能, 或許也是讓經常帳調整的一個不錯選項。
當然, 市場機能不是萬靈丹, 但是相對於減少進口關稅, 擴大公共支出與獎勵投資等政策, 以市場價格機制來調整經常帳比較具有彈性, 同時, 也比較不容易造成資源配置的扭曲。
參考文獻
中央銀行(2015),“金融帳持續淨流出,不是台灣獨有的現象。經常帳順差反映國內超額儲蓄,促進投資為減少超額儲蓄的有效方法”,6月25日央行理監事會後記者會參考資料。
中央銀行(2016),“央行回應外界之提問”。
中央銀行(2018),“台灣國際收支資金淨流出的說明”。
中央銀行(2021),“美國財政部匯率報告與本行匯率政策之說明”,中央銀行新聞稿, 新聞發布第211號。
陳旭昇(2019),“台灣匯率貶值政策之探討”《經濟論文叢刊》,47:1,41–74。
陳旭昇(2021),“草包族經濟學”,第36–39頁,《國際金融理論與實證》,雙葉書
廊。
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錢復(2005),《錢復回憶錄卷二:華府路崎嶇》,天下文化。
薛琦(1994),“總體失衡與個體調整,台灣在80年代的經驗”,《產業結構與公平交易法》,瞿宛文主編,中央研究院社會科學研究所。
Basri, Muhammad Chatib and Rahardja, Sjamsu (2011). “Should Indonesia Say Goodbye to Its Strategy of Facilitating Exports?” Managing Openness: Trade and Outward–Oriented Growth after the Crisis, edited by : Mona Haddad and Ben Shepherd, World Bank Publications, March 2011, 217–231.
Chinn, Menzie and Hiro Ito (2022). A Requiem for “Blame It on Beijing” interpreting rotating global current account surpluses, Journal of International Money and Finance, Volume 121, 102510.
Dooley, Michael P., David Folkerts-Landau and Peter Garber (2004). “The revived Bretton Woods system” International Journal of Finance & Economics, 9: 307-313.
Eichengreen, Barry (2006). “The Blind Men and the Elephant” Issue in Economic Policy, The Brookings Institution, Number 1, January.
Stöellinger, Roman (2020). “Tradability of output and the current account in Europe,” International Economics and Economic Policy, Springer, vol. 17(1), pages 167-218, February.
